Valuación de empresas por múltiplos
| Autor | Carlos Ponce bustos |
| Páginas | 70-98 |
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Antes de iniciar este capítulo, es importante situar el tema de la valuación de una empresa en bolsa, en una serie de variables e información que resultan indispensables conocer y entender, dentro del proceso de inversión en el mercado accionario.
Tras varios años de participar de manera activa en el mercado accionario en México, la conclusión que percibo acerca de sus variables e información, es que todas forman parte de un gran rompecabezas. Es decir, cuando uno tiene acceso a cierta información de manera aislada, es natural la dificultad para entender y relacionarse con otro tipo de información o variables, es como tener suelta una pieza de un rompecabezas y no saber en qué posición colocarla.
Al igual que el rompecabezas, el entendimiento de su importancia y asociación resulta mucho más evidente cuando se van armando más piezas y poco a poco, conforman una imagen más clara. Es decir, los conceptos y variables en bolsa están asociados de alguna u otra forma, y todos forman parte del rompecabezas que se va completando y hace más evidente el entendimiento de cómo se relacionan.
Si el gran rompecabezas se llamara "éxito en la inversión bursátil", éste podría dividirse en tres partes:
Conocimiento básico.
Metodología para la inversión en bolsa. En ésta se encuentra otra subdivisión que se refiere a:
- la selección de valores.
- la distribución de valores.
- la búsqueda de mejores momentos.
Disciplina.
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El tema de valuación de una empresa, conformaría uno de los siete criterios que se recomienda considerar en la sección correspondiente al proceso de selección de valores.
El diagrama siguiente ilustra la manera en que los distintos conceptos, variables e información general, pueden situarse dentro del rompecabezas bursátil. Por ejemplo, situamos el concepto de valuación de una empresa, mediante sus múltiplos y el conocimiento de precios objetivos, dentro de dicho rompecabezas, con un contorno punteado. ahora, vayamos con su armado.
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Una1 de las situaciones más frecuentes entre participantes del mercado accionario es confundir los precios con las valuaciones. una y otra vez, hemos escuchado decir que la bolsa o una acción está muy "cara", porque ha subido (su precio) mucho y, entonces, se vende o se deja de participar, por lo que se toma una decisión equivocada.
Una forma sencilla de entender esta diferencia sería con el siguiente ejemplo: suponga que compró una empresa que genera utilidades de $20, a un precio de $100 (rendimiento de 20%), y un año después la vende en $200. Muchos pensarían que se vendió "cara," pues su precio fue 100% mayor al de adquisición. sin embargo, si al venderla (un año después) la empresa genera utilidades de $100, equivalente a un rendimiento de 50%, entonces la empresa en realidad se vendió más “b arata" que la primera vez; es decir, no importó en precio.
Conocer y entender la valuación de una empresa resulta una información importante entre los diferentes criterios necesarios, para la selección de una emisora en el proceso de conformación de portafolios en el mercado accionario. Para la valuación de las empresas existen diferentes metodologías. a escala internacional, una de las más aceptadas se conoce como: Discounted Cash Flow (DCF) o Descuento de Flujos de Efectivo. Por otra parte, para las empresas controladoras, Holdings, la metodología de "suma de partes" es de lo más común. sin embargo, el método de uso más generalizado entre los participantes son los múltiplos, debido a su sencillez y facilidad de entendimiento.
Este capítulo atenderá principalmente el empleo de múltiplos tradicionales, y otros novedosos, pero menos conocidos. no obstante, mencionaremos escuetamente algunas otras metodologías.
Estametodologíacalculaelvalorpresentedelasumadelosflujosdeefectivoanualesproyectadosparaunaempresa en el tiempo y, luego, restar la deuda neta para comparar el valor obtenido contra el valor de mercado de la propia empresa (precio de la acción). De esta manera, se determina una relación de sobrevaluación o subvaluación en el precio de la acción. En México, el empleo de esta metodología es muy discutible por la volatilidad de los indicadores económicos que se utilizan o asumen para la obtención y descuento de dichos flujos. Por ello, en la práctica los cálculos se realizan en dólares y con variables internacionales.
Para el DCF, las dos variables más importantes a estimar son: a) los flujos libres de efectivo estimados; y 2) la tasa de descuento para calcular el valor presente de dichos flujos. Esta tasa se conoce como Weighted average Cost of Capital (WaCC), que es el Costo de Capital Promedio Ponderado, y se interpreta como el costo que implica generar el flujo, a partir del origen del financiamiento de los activos que se emplean para la actividad de la empresa. Esto significa que si tengo una empresa que fabrica sillas y los activos para su
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producción (maquinaria, inmueble, etc.), se financiaron 50% con deuda, y 50% con capital de los socios, la mitad de la tasa WaCC proviene del costo de la deuda y el otro 50% del costo de capital.
Este grupo mantiene un descuento contra su valor de mercado de 38.9%, tomando en cuenta para la utilización de este método, una beta de 0.54, un crecimiento en la perpetuidad de 2.5%, un costo de capital y de la deuda de 12.2 y 8.0%, respectivamente. además, se asume un premio de mercado de 5.5% y una tasa libre de riesgo de 9.2% (5.6% bono Eua, a 30 años, más 3.6% de riesgo país).
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Fuente: reporte de inicio de cobertura de GCC (ixe Casa de bolsa).
Como se aprecia en el cálculo de la tasa WaCC, el componente del riesgo país resulta importante. Esta variable se identifica también como Emerging Markets bond index (EMbi).
Existen medidas de riesgo a nivel país que se mueven todos los días. al igual que otras variables, las circunstancias de diversos tipos (económico, político, internacional, etc.), son las que influyen en este movimiento.
El riesgo país es la diferencia que se presenta entre la tasa de interés en dólares que paga la deuda, ya sea del gobierno o corporativa de cualquier país, y la que paga un país reconocido internacional-mente como estable. siendo el caso de los EE.uu., a pesar de sus recientes problemas de terrorismo y guerras.
El EMbi resulta el promedio de diferencias de tasas de interés emitidas por un grupo de instituciones de gobierno o empresas privadas (canasta) que construye y calcula diario una firma especializada y reconocida internacionalmente. El Emerging Markets bond index Plus (EMbi+, por
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sus siglas en inglés), es un indicador que da a conocer JP Morgan Chase, diariamente, que mide el spreadde los bonos de diferentes países con sus similares bonos del tesoro estadounidense. se expresa en puntos base, donde un punto base es igual a 1/100 puntos porcentuales.
Con la creciente globalización, los inversionistas del mundo tienen mayor posibilidad de manejar sus recursos en diferentes países. Los países, a su vez, necesitan las inversiones para financiar los diferentes proyectos. la fuerte competencia y el diferente nivel de riesgo, que el inversionista percibe en cada país, se compensa con una mejor tasa de interés que la pagada en EE.uu.
En México, hacia finales de 2004, el riesgo país fue de 162 pb. Esto significa que si el bono del tesoro en EE.uu., pagaba una tasa de interés de 4.9%, en México era 6.52% (4.9+1.62%). Para nuestra nación, el promedio de riesgo país en los últimos cinco años (1999-2004) ha sido cercano a 400 pb, mientras que su nivel máximo fue de 700 pb. En 2006, el EMbi alcanzó menos de 80 pb y actualmente es de 130 pb. aspectos fundamentales y económicos como el avance de reformas estructurales como la del ISSSTE, la fiscal, la electora y la energética en proceso, han favorecido la disminución de dicho riesgo.
En países como Argentina, donde los inversionistas perciben menor confianza o un riesgo mayor, en el pasado, el riesgo país ha sido hasta de 7,000 pb, lo que significa pagar tasas en dólares anuales mayores a 70%.
¿Suena atractivo? ahora pregunten a quienes se quedaron en el "corralito" (mecanismo imple-mentado en la reciente crisis de aquel país que evitó el retiro de ahorros de bancos a todos los ahorradores).
La siguiente tabla presenta elementos en la toma de decisiones para los participantes internacionales en mercados emergentes. Destaca la variable de riesgo país, EMbi y las valuaciones por múltiplos utilizando el Firm Value/EbitDa (Earnings before interest, taxes, Depreciation, and amortization), de lo que se hablará a continuación.2
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