Niveles necesarios, costos y politicas para las reservas internacionales en America Latina.

AutorAlarco Tosoni, German

Necessary levels, costs and policies for international reserves in Latin America

Introduccion

El disponer de amplios niveles de reservas internacionales es positivo para la autoridad monetaria y la economia del pais en particular. Son un indicador de la solvencia del pais, que sirven como garantia de que se esta en capacidad de cumplir con los compromisos cotidianos asociados con el comercio exterior, la cuenta de capitales y honrar las obligaciones existentes. Los motivos para mantenerlas se agrupan en tres categorias principales: liquidez, seguridad (hacer frente a shocks externos) y rentabilidad, pero tambien son utiles para intervenir en los mercados cambiarios y evitar volatilidad excesiva, y como efecto demostracion para reducir la percepcion de riesgo-pais y, por lo tanto, los costos de endeudamiento en los mercados financieros internacionales (Palacios, 2007, p. 115).

Las ventajas asociadas con la disponibilidad de reservas internacionales tienen como contrapartida que los recursos mantenidos como reservas tienen un costo de oportunidad, si estos se canalizaran a otras operaciones a traves de la autoridad monetaria y el sistema bancario o financiero. No solo se trata del diferencial entre las tasas de interes por obtener recursos en el mercado internacional y las cobradas a las instituciones donde depositamos o colocamos nuestras reservas. Hay un costo adicional por esterilizarlas, para contrarrestar la expansion de la oferta de dinero cuando se adquieren del sector privado. Sin embargo, lo mas importante es que la magnitud de las reservas puede exceder nuestras necesidades, y se dispone de un recurso que nuestra economia no aprovecha plenamente. Lo anterior omite toda la discusion reciente sobre como la acumulacion mundial de reservas puede generar problemas en la liquidez internacional, en la valoracion de riesgos y en las tasas de interes a nivel global.

El tema es polemico, pero la magnitud de la crisis financiera internacional 2008-2009 ha sido la prueba de fuego para demostrar que los niveles de reservas internacionales de America Latina parecerian ser superiores a los necesarios para hacer frente a los shocks externos: el financiero (suscitado entre el tercer cuatrimestre de 2008 y el primero de 2009) y el comercial (por las menores exportaciones que se observarian a lo largo de esta crisis). Por otra parte, la implementacion de politicas monetarias laxas en Estados Unidos y los demas paises desarrollados podria, en su momento, avivar las presiones inflacionarias y afectar el poder de compra de las reservas internacionales acumuladas, obligandonos a revisar las politicas y los criterios actuales en relacion con estas.

Los objetivos de este articulo son multiples. En primer lugar, se pretende analizar que tanto del proceso de acumulacion de las reservas internacionales es una particularidad de America Latina o un fenomeno global. Tambien se muestra evidencia empirica para discutir si los niveles de reservas de nuestro continente son o no adecuados. En segundo lugar, se presenta una revision bibliografica sobre las variables explicativas y el balance de los aspectos positivos y negativos de acumular reservas internacionales. En tercer lugar, se muestran algunas estimaciones sobre los niveles necesarios, excesos y costos de acumular reservas internacionales.

Por ultimo, se proponen algunas modalidades de aprovechamiento de esos excedentes de reservas internacionales netas, si se identifican. En lo formal, el articulo tiene cuatro secciones y las reflexiones finales. En la primera parte se analiza la evolucion de las reservas internacionales de America Latina entre 1950 y 2007, (1) su participacion respecto de las reservas mundiales, y sus vinculaciones con el producto y el comercio internacionales. En la segunda seccion se presentan brevemente algunas de las teorias para determinar los niveles necesarios de reservas internacionales para, a partir de ahi, presentar el balance de los beneficios y costos de acumularlas. La tercera seccion muestra los resultados preliminares de las mediciones de los niveles necesarios, excesos y costos asociados de mantenerlas. Por ultimo, se presentan y comentan algunas opciones para aprovechar estos excedentes.

No se analizan los factores determinantes de la composicion de las reservas internacionales por tipo de moneda (Chinn y Frankel, 2008), ni las particularidades de los niveles, composicion y capacidad de respuesta para un pais en especifico o un conjunto. No se evaluan las opciones alternativas a las reservas internacionales, quiza menos costosas, para hacer frente a las salidas subitas de capital, tales como los fondos de cobertura (Caballero y Panageas, 2004) o los seguros. No se evalua la problematica administrativa de la gestion de reservas internacionales (Nugee, 2004; Williams, 2004), tales como las estrategias de combinar carteras liquidas y para inversiones en distintas monedas internacionales. El calculo de los costos y la presentacion de las opciones existentes para aprovechar los excedentes de reservas internacionales son solo preliminares, entre otros elementos.

  1. Evolucion de las reservas internacionales de America Latina en una perspectiva comparada

    La informacion basica sobre las reservas internacionales de esta seccion se obtiene del International Financial Statistics del International Monetary Fund (FMI por sus siglas en espanol). Al respecto, se opto por obtenerlas de las tablas mundiales, en lugar de las que se reportan para cada pais. A pesar de que existe informacion para muchos paises hasta diciembre de 2008, solo se considera la existente hasta 2007. (2) El concepto que se esta tomando en cuenta es el de las reservas totales, incluyendo el oro valuado a SDR 35 por onza. Las reservas totales se refieren a los activos externos netos de las autoridades monetarias de cada pais y las cuentas externas de las otras instituciones financieras. En el cuadro 1 estos activos externos netos se expresan en dolares americanos, al multiplicar los tipos de cambio US$/SDR de fin de periodo.

    El mundo se ha clasificado en cinco regiones. America Latina comprende los paises mas importantes del area: Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Republica Dominicana, Ecuador, Guatemala, Honduras, Mexico, Panama, Paraguay, Peru y Venezuela (3). Las economias avanzadas comprenden Estados Unidos, los paises europeos avanzados y los asiaticos, de acuerdo con la clasificacion del FMI; se excluye China, que se esta incluyendo en el Asia en vias de desarrollo. (4) Europa en vias de desarrollo incluye los paises del centro y este de Europa, y los del Medio Oriente. La ultima region comprende Africa y otros paises, incluidos los del hemisferio occidental no comprendidos en las regiones anteriores.

    En el cuadro 1 se observa que en todo el periodo bajo analisis los activos externos netos mundiales han crecido en 8.9 por ciento anual, con una mayor expansion entre 1980-2007 respecto de lo ocurrido entre 1950-1980. En terminos absolutos estos crecieron de casi 50 a 6 497 billones de dolares americanos (5) entre 1950-2007, y para 2008 fueron equivalentes a 8.6 trillones de dolares al incorporar las reservas de China, equivalentes a dos trillones de dolares americanos. Por principales regiones destacan los mayores niveles de las reservas de las economias avanzadas, seguidas de las economias asiaticas (incluida China). Los activos externos netos de America Latina son el grupo de menor importancia. En terminos de tasas de crecimiento, las regiones con mayor dinamismo fueron Europa en vias de desarrollo y Medio Oriente, Asia, y en tercer lugar America Latina, mientras que el menor dinamismo fue de Africa y las economias avanzadas. El crecimiento de los activos internacionales de America Latina no es un fenomeno diferente al del resto de regiones del mundo, pero es de menor dinamismo respecto a Europa en vias de desarrollo y Asia.

    Sobre el total de las reservas internacionales a nivel mundial, el Grupo Especial de Trabajo del Comite de Relaciones Internacionales del Banco Central Europeo (2006, pp. 174, 179) senala que la acumulacion de reservas en la mayoria de los paises ha rebasado los niveles de garantia que recomiendan los indicadores convencionales, lo cual sugiere que el aumento se explica por un deseo de autoasegurarse contra crisis financieras, la busqueda de crecimiento con base en la exportacion y algunas caracteristicas vinculadas con los sistemas financieros de las economias emergentes (mercados de cobertura caros o ineficientes, exceso de ahorro interno sobre inversion o una ausencia de inversion).

    En la grafica 1 se presentan las participaciones de los activos externos netos de las diferentes regiones respecto al total mundial, donde destaca la perdida de participacion entre 1960 y 2007 de las economias avanzadas, y la mayor participacion de las economias asiaticas, China incluida, entre 1970 y 2007. Destaca tambien la participacion creciente de los paises europeos en vias de desarrollo y del Medio Oriente. A diferencia de estas tendencias evidentes, las participaciones de America Latina respecto al total mundial muestran movimientos erraticos. En 2007 la participacion de America Latina fue menor que la observada en el ano 2000.

    Las primeras evidencias relativas a que los activos externos netos (RIN) de America Latina se ubican actualmente por encima de los estandares internacionales pueden encontrarse cuando comparamos los resultados de las razones RIN/Exportaciones, RIN/Importaciones y RIN/PIB mundiales y de America Latina en particular. En todos los casos se refiere a las sumatorias de las RIN y de las exportaciones, importaciones y el PIB mundial y de America Latina multiplicadas por cien. La informacion de las RIN corresponde a la fuente FMI mencionada anteriormente, al igual que las exportaciones FOB (6) e importaciones mundiales CIF (7) anuales, expresadas en billones de dolares americanos, procedentes de las tablas mundiales de...

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