Demanda por dinero en México (1986-2010)

AutorAntonio E. Noriega - Manuel Ramos Francia - Cid Alonso Rodríguez Pérez
CargoDirección General de Investigación Económica, Banco de México - subgobernador, Banco de México
Páginas699-749
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DEMANDA POR DINERO EN MÉXICO
(1986-2010)*
Antonio E. Noriega, Manuel Ramos-Francia
y Cid Alonso Rodríguez-Pérez**
RESUMEN
Se realiza un análisis econométrico de la demanda por el agregado monetario M1 en
México. Utilizando técnicas de cointegración se identica una relación de largo plazo
estable entre M1 y sus determinantes, se deriva un modelo uniecuacional de correc-
ción de error estadísticamente sólido. Los resultados son utilizados para realizar las
siguientes aplicaciones sencillas: i) se determina empíricamente el valor y la estabilidad
de los equilibrios inacionarios duales para los niveles observados de señoreaje; ii) se
calcula la inación que maximiza el señoreaje, y iii) se analiza el posible vínculo entre
una medida de exceso dinero y la inación. Los resultados sugieren que el equilibrio
de baja inación es estable, y que, en retrospectiva, el indicador de exceso de dinero
considerado parece mostrar cierta capacidad para predecir presiones inacionarias.
ABSTRACT
This paper presents an econometric analysis of the demand for the monetary ag-
gregate M1 for Mexico. Using cointegration techniques, we identify both a stable
EL TRIMESTR E ECONÓMICO, vol. LXXVIII (4), núm. 312, octubre-dici embre de 2011, pp. 699-749
* Palabras clave: demanda por dinero, señoreaje, inación, equilibrios inacionarios duales, cointe-
gración, general a especíco, brecha del dinero. Clasicación JEL: C22, C32, E31, E41, H62. Artículo
recibido el 7 de junio de 2011. Antes que nada, un agradecimiento a Carlos Capistrán; este trabajo debe
mucho al suyo. Asimismo, agradecemos a Ana María Aguilar, Guillermo Benavides, Alejandro Gaytán,
José Ramón de la Rosa, Miguel Ángel Mendoza, Carlos Muñoz y María Zorrilla. Las opiniones en este
artículo son de los autores y no forzosamente reejan el punto de vista del Banco de México.
** A. E. Noriega, Dirección General de Investigación Económica, Banco de México (correo electróni-
co: anoriega@banxico.org.mx). M. Ramos-Francia, subgobernador, Banco de México (correo electróni-
co: mrfran@banxico.org.mx). C. A. Rodríguez-Pérez, Dirección General de Investigación Económica,
Banco de México (correo electrónico: cidrodriguez@banxico.org.mx).
EL TRIMESTR E ECONÓMICO
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long-run relationship between M1 and its determinants, and a statistically sound
single-equation error-correction model. Results are used to carry out the following
simple applications: i) empirical determination of the value and stability of dual
inationary equilibria, given the observed seigniorage levels; ii) calculation of the
seigniorage maximizing ination rate, and iii) analysis of the potential relationship
between a measure of excess money and ination. Results indicate that the low
ination equilibrium is stable, and that the excess money indicator shows, in ret-
rospective, some capacity in predicting inationary pressures.
INTRODUCCIÓN
El análisis econométrico de la demanda por dinero es útil por varias
razones. Una fundamental es que permite vericar empíricamente la
existencia de una relación de largo plazo entre dinero, precios y las variables
que determinan la cantidad demandada de dinero, según lo establece la teo-
ría económica. De hecho, la existencia de una relación estable entre dinero
y precios es un prerrequisito para el uso de agregados monetarios como
indicadores adelantados del comportamiento de los precios.1 Por otra parte,
permite estudiar la dinámica de corto plazo entre las variables pertinentes.
Estas relaciones de corto y largo plazos de la función de demanda por dine-
ro posibilitan realizar, a su vez, ejercicios como el cálculo de los equilibrios
inacionarios duales, y permiten estudiar las propiedades de estabilidad de
éstos, para un nivel dado de señoreaje.
En este artículo presentamos estimaciones econométricas de una función
de largo plazo de demanda por dinero para México, congruentes con la
teoría económica, utilizando información trimestral del primer trimestre de
1986 al segundo de 2010. De estas estimaciones obtenemos un modelo que
representa la relación de equilibrio de largo plazo entre los saldos reales, el
ingreso y la tasa de interés. Este es el resultado más importante de este estu-
dio. En efecto, diversas pruebas sugieren que la demanda por dinero perma-
neció estable durante el periodo 1986-2010, que fue caracterizado por una
crisis nanciera interna (1995) y otra externa (2008), y diversos cambios en
1 Esta práctica es piedra angular de los análisis que se realizan en el Banco Central Europeo en el
marco del “primer pilar” en la estrategia para alcanzar la estabilidad de precios. De hecho, los paráme-
tros estimados de una función de demanda por dinero se utilizan para calcular una medida de liquidez,
que permite estudiar con mayor precisión la relación entre el crecimiento monetario y la inación (véase
por ejemplo Banco Central Europeo, 2003; Reynard, 2006, 2007).
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la política económica (autonomía del banco central, cambio al esquema de
otación del tipo de cambio, apertura comercial y política monetaria basa-
da en esquemas de objetivos de inación). Obtenemos además un modelo
que describe, también de manera estable, la relación de corto plazo —la
dinámica— entre las variables. Utilizando estos modelos presentamos algu-
nas aplicaciones relacionadas con el cálculo de la inación que maximiza el
señoreaje, el cálculo de los equilibrios inacionarios duales y su estabilidad,
y la relación entre agregados monetarios e inación.
Existen diversos trabajos que han realizado un análisis empírico de la
demanda por dinero para México. En Ortiz (1980a) puede encontrarse una
breve reseña de los estudios de demanda por dinero anteriores a 1980. A su
vez, en sus estimaciones para el periodo 1960-1979, Ortiz (1980a,b), consi-
derando diferentes deniciones de agregados monetarios, concluye que las
mejores propiedades estadísticas, incluyendo la estabilidad, se encuentran
en su modelo de demanda por M1. Por su parte, Ramos-Francia (1993b)
también estima un modelo de demanda por M1 para México (1973-1990),
en el cual incluye como variables explicativas a la inación, y a su volati-
lidad. Sus resultados muestran que el modelo de demanda por dinero es
estable en un periodo en particular turbulento. Cuthbertson y Galindo
(1999) analizan la demanda por M1 y M3 en México. Su trabajo está en-
focado en probar la presencia de un efecto de equilibrio de cartera para el
periodo 1978-1990, y concluye que para interpretar correctamente los mo-
vimientos en estos agregados monetarios debe tomarse en cuenta el efecto
de movimientos en el tipo de cambio peso-dólar. Román y Vela (1996) y
Garcés (2003) realizan estimaciones de demanda por diferentes agregados
monetarios (billetes y monedas, M1, M2, M3 y M4), y coinciden en que los
billetes y monedas parecen ser el agregado monetario que muestra la mayor
estabilidad a lo largo del tiempo. Por su parte, Khamis y Leone (2001), con
datos mensuales para el periodo 1983-1997, encuentran pruebas de que la
demanda por billetes y monedas en México permaneció estable en y des-
pués de la crisis nanciera de 1994-1995.
Existen para México pocos trabajos que realicen un análisis empírico de
la relación entre inación y señoreaje.2 La evidencia existente se concentra
2 El señoreaje se dene como el ujo de base monetaria en un determinado periodo, deacionado el
nivel general de precios. La bibliografía del señoreaje postula la existencia de una tasa de inación que
maximiza el ingreso por este concepto y de dos tasas de inación capaces de generar el mismo monto
de recursos: una de inación baja y otra de inación alta. Cabe precisar que en México, a partir de la
autonomía del banco central, ya no hay nanciación monetaria del décit scal. Ahora bien, la misma

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